Вердикт против Telegram препятствует продаже токенов

В детстве все играли в игру «Испорченный телефон». Один ребёнок шепчет что-нибудь на ухо другому, тот передаёт сказанное следующему, и так далее, пока последний ребёнок не скажет, что он в итоге услышал. Естественно, финальная фраза, как правило, значительно отличается от исходной. Будучи ребёнком, играть в испорченный телефон забавно, но такие игры плохо интерпретируется в судебной сфере.

В постановлении суда, направленном против Telegram и его планов по запуску криптовалюты Gram, суд Южного округа Нью-Йорка соединил воедино разрозненные концепции законодательства о ценных бумагах, чтобы прийти к необдуманному выводу, который может ещё больше подорвать развитие блокчейн-проектов в Соединённых Штатах.

Telegram управляет чрезвычайно популярным (более 300 миллионов пользователей) приложением для обмена сообщениями. В 2017 году Telegram стремился развить популярность своего приложения путём создания блокчейн-платформы «Telegram Open Network» («TON») для поддержки токена «Gram», чтобы упростить коммерческую деятельность в приложении Telegram.

Затем Telegram провёл типичное частное размещение ценных бумаг 506 (c) для финансирования проекта TON. Это была продажа 175 «Аккредитованным инвесторам» (т.е. «Первоначальным покупателям») форвардных контрактов на поставку токенов Gram, которая должна была состояться, как только функциональность платформы ТОN позволила бы поддерживать их использование. Это было признано предложением ценных бумаг.

Более года спустя Telegram стремился выполнить свои обязательства по выдаче токенов Gram. Затем Комиссия SEC попыталась наложить запрет на раздачу токенов Gram как на незарегистрированное публичное размещение ценных бумаг. В Telegram с этим не согласились.

Суд встал на сторону SEC. Подразумевается, что таким образом он вынес решение против любого блокчейн-проекта, финансируемого за счёт форвардных контрактов на поставку токенов (а таких много). Если постановление выдержит апелляцию, то оно попросту вычеркнет частную продажу токенов из списка методов финансирования публичных блокчейн-проектов, тем самым ещё больше препятствуя инновациям в этом критически важном для США секторе.

Вкратце, Закон о ценных бумагах 1933 года запрещает эмитенту ценных бумаг осуществлять незарегистрированную публичную продажу ценных бумаг. Этот закон, хоть и менее известен в криптосфере, также запрещает лицу, которое покупает ценные бумаги у эмитента с намерением перепродать их («гарант размещения, андеррайтер»), проводить незарегистрированную публичную продажу. Наконец, если эмитент продаёт ценные бумаги андеррайтеру, эмитент и андеррайтер нарушают этот закон, когда андеррайтер публично предлагает эти ценные бумаги третьим сторонам.

Как следствие действие закона также распространяется против каждого блокчейн-проекта, финансируемого через предварительные (форвардные) контракты на поставку токенов.

Является ли Gram ценной бумагой, зависит от того, признаётся ли он инвестиционным контрактом. Согласно ныне печально известному тесту Хауи (Howey Test), «инвестиционный контракт» – это «контракт… посредством которого человек инвестирует… в совместное предприятие, мотивируясь ожидаемой прибылью… от усилий и деятельности… третьей стороны».

Анализ включает «ожидания» покупателя и является уникальным в сфере регулирования ценных бумаг в качестве субъективного теста. В этом случае суд тщательно взвесил субъективные намерения Первоначальных покупателей, а не третьих сторон, которым Первоначальные покупатели продали бы (в случае отсутствия наложенного запрета) токены Gram после доставки их компанией Telegram. Сделать это было бы невозможно, так как они ещё не существуют.

У токенов Gram есть вариант использования (по крайней мере, решение суда не приводит никаких доказательств обратного). Покупатель может использовать Gram по прямому назначению в протоколе блокчейна, который запускается до эмиссии токенов Gram. То, что суд проводит анализ Хауи на основе только форвардного контракта, а затем экстраполирует его результат на токены Gram, в корне неправильно. Фактически, здесь нужно руководствоваться тем, может ли во время продажи цифровой актив использоваться в живом, работающем протоколе. Вот почему Telegram именно так структурировал продажу форвардных контрактов и токенов Gram.

Постановление суда препятствует функциональности блокчейна. Напомним, что она опирается на усилия множества действующих лиц, у которых есть мотивация быть заслуживающими доверия участниками. Стимулом обычно являются токены, которые имеют ценность. Участники не будут ценить эти токены, если они не смогут (а) использовать их по прямому назначению или (б) конвертировать их в фиатную валюту. Нельзя отделить токены от характеристики, согласно которой стоимость должна быть конвертирована в фиатную валюту. Более того, состоятельность и полезность децентрализованного протокола требует широкого распространения токенов. Соответственно, разработчик блокчейн-системы обязан широко распространять эти токены.

Если все токенизированные ценные бумаги будет представлять собой «ценную бумагу», то распространение токенов становится чрезвычайно трудным. Вплоть до судебного постановления проект Telegram должен был продавать свои токены посредством частного или «зарубежного» предложения, соблюдающем законодательство о ценных бумагах. Затем покупатели проходят через период владения, предписанный соответствующим Актом 1933 года. После этого эти покупатели могут перепродавать токены, часто через листинг на бирже.

Принимая решение о том, что Первоначальный покупатель в частной сделке будет «андеррайтером», независимо от того, владеет ли он токенами в течение достаточного периода хранения, суд исключает возможность использования последнего толкового метода, соответствующего законодательству о ценных бумагах, который позволял бы повсеместное распространение токенов (то есть без подачи заявления о регистрации или брошюры с предложением купить ценные бумаги в SEC, так как это очень трудоёмкий и дорогой процесс).

Токен Gram – это просто программный код. Люди покупают и продают программное обеспечение разными способами и в разных контекстах, немногие из которых являются продажей ценных бумаг.

Обозначение «программный код» охватывает широкий спектр предметов с широким спектром применения. Учтите, что большая часть индустрии программного обеспечения работает через продажу программного обеспечения торговому посреднику, создающему добавочную стоимость товара («VAR-партнёр»). VAR-партнёр перепродаёт программное обеспечение конечному пользователю для получения прибыли. Звучит знакомо? Так является ли программное обеспечение ценной бумагой? Тест Хауи говорит – да. Является ли VAR андеррайтером? Согласно судебному постановлению, так оно и есть.

Если отбросить тест Хауи, это заключение просто смехотворно. Скрестим пальцы, чтобы Апелляционный суд второго округа США признал ошибку в решении окружного суда.